小金库钱包dcbox|exo亚运会|新兴市场投资的分析框架与投资机遇

　　本课聚焦新兴市场投资ღღღ，强调全球化逆转下美元信用下降ღღღ，新兴市场或迎资本流入与货币政策宽松ღღღ，产生超额回报小金库钱包dcboxღღღ。全球配置的分析框架涵盖价值趋势ღღღ、交易价格及投资风险ღღღ，特别关注宏观经济ღღღ、资产价值ღღღ、汇率与制度稳定性ღღღ。以印度ღღღ、越南ღღღ、沙特为例ღღღ，探讨人口结构ღღღ、人均GDP增长与货币政策周期ღღღ，构建系统性投资思考框架ღღღ，帮助理财师评估机会与风险ღღღ，做出合理投资决策ღღღ。

　　对话讨论了全球化资产配置的必要性ღღღ，指出中国居民财富积累与可投资资产规模的增长ღღღ，以及国内资产回报率偏低的现状exo亚运会ღღღ。美元在国际贸易中的作用及其回流美国的方式ღღღ，重点分析了新兴市场在全球资产配置中的投资机遇ღღღ，包括新兴市场的表现优于A股市场ღღღ、新兴市场国家的广泛投资机会以及构建有效的资产配置框架以控制风险和捕捉投资机会ღღღ。在全球产业链重塑和资本走出去的趋势下ღღღ，新兴市场成为吸引投资的重要方向ღღღ，同时也强调了A股市场的表现与全球资产配置的平衡ღღღ。

　　对话深入探讨了全球化资产配置的重要性ღღღ，强调了资产分散化对降低风险和稳定收益的作用ღღღ。通过QDII基金的发展ღღღ，展现了全球资产配置从概念到实践的转变ღღღ，特别是在中国市场的应用ღღღ。讨论指出ღღღ，尽管面临额度限制ღღღ，QDII基金规模持续扩张ღღღ，展现出比A股市场更为稳健的增长趋势ღღღ，体现了全球资产配置在增强业务稳定性方面的优势ღღღ。

　　讨论了全球资产配置中ღღღ，新兴市场与国内市场的低相关性ღღღ，指出新兴市场如沙特ღღღ、越南等国家的股指与沪深300相关性低至13%ღღღ，远低于发达国家市场ღღღ，因此在分散投资风险方面效果更佳ღღღ。

　　新兴市场以其高增长ღღღ、高波动性以及资本流动限制为特点ღღღ，相比成熟市场更不成熟ღღღ，但提供高回报可能性ღღღ。重点介绍了印度ღღღ、沙特和越南的投资潜力ღღღ。

　　对话围绕新兴市场投资机会展开ღღღ，强调尽管当前全球不确定性高ღღღ，但长期视角下新兴市场ღღღ，尤其是A股市场ღღღ，展现出高确定性ღღღ。通过对比越南等市场表现ღღღ，指出短期波动不应阻碍长期投资策略ღღღ，当前变化虽挑战传统经验ღღღ，却孕育未来投资确定性ღღღ。

　　对话深入探讨了全球化趋势的逆转ღღღ，指出自2015年英国脱欧及特朗普提出反全球化观点以来ღღღ，尤其是疫情爆发后ღღღ，全球化进程并未减缓ღღღ，反而加速ღღღ。中国贸易顺差显著增长ღღღ，凸显全球化深度ღღღ。然而exo亚运会ღღღ，特朗普发起的贸易战标志着反全球化趋势的全面开启ღღღ，预示未来难以逆转ღღღ。基于经济规律ღღღ，推测反全球化将成为长期趋势ღღღ，需调整以适应新环境ღღღ。

　　对话探讨了全球化过程中美元体系的角色转变ღღღ，从战后美元作为全球贸易结算货币的地位确立ღღღ，到70年代各国工业产能恢复后ღღღ，美元获取方式从借贷转向贸易逆差ღღღ。进入80年代ღღღ，全球资本和贸易形式基本形成ღღღ，中国改革开放加入全球贸易体系ღღღ。全球主要国家通过与美国的贸易逆差获取美元ღღღ，这些美元在国际贸易中作为结算工具ღღღ，并通过金融投资和跨国公司利润流回美国ღღღ，支撑了美国在全球供应链中的布局和成本优势ღღღ。

　　全球化分工促进了全球经济效率提升ღღღ，但导致工作机会外流ღღღ，影响美国工薪阶层利益ღღღ，加剧财富两极分化ღღღ，引发社会阶层冲突ღღღ，影响政党关系ღღღ。

　　对话探讨了特朗普当选总统后ღღღ，其首要目标是通过削减美国贸易逆差来逆转经济撕裂趋势ღღღ，这一过程与美元信用下降紧密相关ღღღ。历史上ღღღ，80年代的广场协议和次贷危机均通过不同方式调整了美国贸易逆差ღღღ，而当前的反全球化趋势则被视为美国收敛贸易逆差的新阶段ღღღ，同时伴随着资本流入放缓和美元信用的调整ღღღ。

　　对话深入探讨了美元信用下降趋势及其对新兴市场投资的潜在影响ღღღ。指出全球化向多极化转变背景下ღღღ，美元弱势周期为新兴市场带来资产价格上涨机遇ღღღ。新兴市场国家因汇率管理压力减小ღღღ，货币政策宽松ღღღ，资产价格有望上涨ღღღ。强调反全球化趋势虽对外贸经济构成压力ღღღ，但对金融市场而言ღღღ，可能孕育重大投资机会ღღღ。

　　过去14-15年美国股市持续上涨ღღღ，但未来5-10年可能面临转折ღღღ，新兴市场或展现优势ღღღ。全球金融市场正在经历深刻变化ღღღ，资本流入和全球化进程影响着市场表现ღღღ。投资者应关注长期资产配置ღღღ，适应新兴市场的投资工具多样化趋势ღღღ，以应对全球大变局下的资产表现变化ღღღ。

　　对话讨论了印度ღღღ、越南及沙特市场的投资表现ღღღ，强调了新兴市场在资产配置中的重要性ღღღ。指出在选择投资标的时ღღღ，不仅需要考虑资产的分散性ღღღ，还应关注其长期回报趋势ღღღ，避免将长期下跌的资产纳入组合ღღღ，以确保组合收益而非增加风险ღღღ。同时ღღღ，介绍了天弘越南市场基金和沙特ETF基金的投资价值ღღღ，以及未来可能将越南市场纳入新兴市场投资序列的展望ღღღ。

　　投资回报主要受两个因素影响ღღღ：资产本身的价值增长和买入时的价格ღღღ。资产价值增长可通过公司盈利提升或资产内在价值增加实现ღღღ，而买入价格低于资产实际价值则能带来额外收益ღღღ。长期投资还需考虑宏观经济ღღღ、货币环境及政治稳定性等风险因素ღღღ，特别是在新兴市场ღღღ。价值趋势分析对判断投资潜力至关重要ღღღ，需关注国家证券市场盈利变化及货币环境的影响ღღღ。

　　讨论了新兴市场投资的价值趋势判断ღღღ，强调了人口增长与年轻化ღღღ、科技进步以及制度性变革对经济增长的影响ღღღ。分析指出ღღღ，新兴市场国家普遍具有人口增长与年轻化的戴维斯双击优势ღღღ，科技进步尤其是后发优势加速了人均GDP的增长ღღღ，而市场化改革与全球分工深化提升了经济效率ღღღ。投资决策需综合考量价值趋势ღღღ、国际比较及风险因素ღღღ，尤其关注汇率波动与资本进出自由度ღღღ。

　　对话深入探讨了新兴市场如越南ღღღ、印度等国家的制度改革ღღღ、经济增长潜力及货币政策周期ღღღ。强调了制度改革对经济增长的重要性ღღღ，分析了人口增长ღღღ、人均GDP提升与经济周期的关系ღღღ，并指出美元弱势周期下新兴市场国家货币政策的宽松趋势ღღღ，以及汇率制度对货币政策的影响ღღღ。

　　讨论了通过比较历史数据和PB指标评估资产估值的方法ღღღ，强调了新兴市场投资需关注政局稳定性与产权保护ღღღ，以及外资限制对投资安全的影响ღღღ。指出长期投资新兴市场存在较大不确定性ღღღ，建议投资期限不宜过长ღღღ。

　　对话深入探讨了新兴市场投资中的汇率风险ღღღ，通过分析印度ღღღ、越南和沙特的案例ღღღ，阐述了汇率波动如何影响投资回报ღღღ。强调了在资产配置中考虑汇率风险的重要性ღღღ，以及如何通过市场供需ღღღ、央行政策等框架评估汇率强弱ღღღ。同时ღღღ，提出了投资新兴市场的思维框架ღღღ，包括价值趋势ღღღ、估值比较和风险控制ღღღ，帮助投资者识别机会并控制风险ღღღ。

　　金库网的小伙伴们ღღღ，非常高兴又再一次见到大家好ღღღ，我是大树ღღღ。我们今天的话跟大家分享一个主题ღღღ，就是新兴市场投资的投资机遇分析框架ღღღ。大家都知道最近的话我们的A股市场表现的非常的强势ღღღ。但是新兴市场是比A股市场一个更大的范畴ღღღ。本质上来说ღღღ，我们A股市场也属于新市场ღღღ，因为我们的关注度是比较高的ღღღ，一个是我们本国的市场ღღღ，所以当这个A股市场比较强势的时候ღღღ，大家的注意力都在这边ღღღ。但是实际上今年以来ღღღ，除了我们的A股市场ღღღ，A股市场算是比较滞后的ღღღ，开始向上去涨了ღღღ。其实整个新兴市场的国家绝大部分的表现都是非常的好的ღღღ，可能也并不比我们弱ღღღ。而且他们的这个涨幅的阶段超高清视频ღღღ，ღღღ，也跟我们的A股并不一致ღღღ，行在不同的资产之间还是能行动ღღღ，能够形成有效的对冲的ღღღ。

　　然后为什么在这个时候去讲一下新兴市场呢？我们首先第一个ღღღ，我们我们今天跟大家分享几个内容ღღღ。第一个就是全球资产配置发展趋势和市场分类ღღღ。就是新兴市场在目前的这个大家也知道今年以来发生了很多的重大事件ღღღ，包括贸易战2.0等等ღღღ，包括反变化的趋势ღღღ。那么在这样的一个过程之中ღღღ，新兴市场为什么有投资机遇ღღღ，它背后的大背景是什么大背景是什么？所以我们首先要讲一下这个ღღღ，我们讲一下我们面对相对来说ღღღ，相对我们国内A股市场ღღღ，相对于我国内的经济比较陌生的这个环境下ღღღ，我们用一个什么样的思维分析框架来确保我们在整个新市场投资中ღღღ，我们的这个资产配置上能够依然有效ღღღ。这个会给大家一个资产配置的一个框架ღღღ，我们后面选择新兴市场的资产ღღღ，按照这个框架去依克依次去分析和思考ღღღ，应该说可以有效的控制风险和捕捉投资机会ღღღ，当然如果有机会ღღღ，我们在后面的课程里面还可以跟大家具体去分享ღღღ。

　　我们目前国内市场上能够比较容易的投资到的一些基金市场ღღღ，国家的股市ღღღ，它的这个具体的表现和具体的一些逻辑ღღღ。每个国家虽然框架是一致的ღღღ，但是大家都还是有差异的那我不会具体的去讲OKღღღ，闲话不多说ღღღ，我们先说一说这个大方向大趋势ღღღ。为什么是新兴市场ღღღ，为什么新兴市场首先全球化的配置ღღღ，首先我们新兴市场是除了我们中国以外ღღღ，还有包括很多其他国家的市场ღღღ。那么为什么我们要几点A股已经在吸引大家眼球的情况下ღღღ，我们为什么还要去把眼光放眼全球ღღღ，放眼整个的一个经营市场ღღღ。无论是站在我们对客户服务ღღღ，还是我们自己投资的维度ღღღ，首先就是为什么要进行全球资产的配置？首先我们讲发展阶段ღღღ，我们现在的居民的财富积累ღღღ，可投资资产规模已经高达接近300万亿ღღღ，包括我们从2019年到现在ღღღ，我们的整个的储蓄存款的规模也出现了大幅度的上涨ღღღ，从九十多万亿到现在的这个一百多万亿ღღღ，这个已经是增长的非常的高非常的高ღღღ。那么大概到目前为止ღღღ，能够具备全球化资产配置ღღღ，具有高额的可投资资产的整个的人群也超过了3000万ღღღ，总共超过3000万ღღღ。

　　另外一方面的话就是国内ღღღ。我们国内的话ღღღ，虽然说最近整个A股市场表现出了非常强势的表现ღღღ，但是从整体上来看ღღღ，我们的无论是国债的收益率ღღღ，还是我们其他的一些资产的回报的水平ღღღ，整体上还是维持在一个偏低的水平上ღღღ。另外的话ღღღ，就是全球产业链的这种重塑ღღღ，使得我们很多的资本是要走出去的那这个走出去除了去开场去重塑全球产业的过程ღღღ，当然一些金融投资也开始逐渐的走向全球ღღღ，逐渐走向全球ღღღ。国内ღღღ，也存在着一些ღღღ，我们叫做转型ღღღ，可能存在着各种经济的风险ღღღ。所以全球化的配置ღღღ，实际上是目前我们财富积累或者经济发展到现在这个阶段ღღღ，必然的选择必然的选择ღღღ。

　　除了这个以外除了这个以外ღღღ，我们还要看到就是资产配置ღღღ。我觉得经过我们整个的证券市场这么二三十年来的发展ღღღ，比如说我本人从04年到现在ღღღ，在整个投资领域也算是摸爬滚打了二十多年ღღღ。在这过程中ღღღ，我们也经历了一轮一轮的牛熊市的转变ღღღ，一轮一轮的事件ღღღ。经过这么多之后ღღღ，我觉得相对于十年前ღღღ，20年前一个整个投资理财的市场ღღღ，我觉得非常典型的变化就是资产配置组合投资ღღღ。应该说这件事儿也在日益的深入人心日益的深入人心ღღღ。大家开始越来越意识到ღღღ，如果我们的资产过分的集中于某一项资产ღღღ，就难以摆脱这种投机的状态ღღღ，也难以摆脱牛熊变化带来的整个收益的起伏ღღღ，而且在人性的参与过程中ღღღ，这种单一资产的起伏ღღღ，它所带来的一些风险ღღღ，我们是其实更加容易把我们的投资扯向风险这一边ღღღ，而不是说高收益高风险ღღღ，高风险高收益ღღღ，可能只有高风险就没有高收益ღღღ。

　　如果说你是一个纯粹理性的人ღღღ，你也许两者之间是可以对等的ღღღ。但是我们很显然我们并不是一个纯粹理性的人ღღღ，我们可能很多时候还有很多心理的偏差ღღღ。所以要想降低资产配置ღღღ，要降低资产的波动ღღღ，进行资产和组合的配置ღღღ，那么在大类资产上面我们就必须要去有更多的种类有更多的种类ღღღ。而全球资产配置实际上经过这么多年的发展ღღღ，也给我们提供了非常明显的这样的一个东西ღღღ。

　　另外的话ღღღ，像这种避险的需求ღღღ，或者说本地偏差ღღღ，就是我们可能觉得我们对风险的感知ღღღ，或者对机会的感知ღღღ，当然对当下我们本国的东西会更加熟悉ღღღ。但是很多时候一些资产的机会或者是风险并不以我们是否熟悉为标准ღღღ。我们熟悉也好ღღღ，不熟悉也好exo亚运会ღღღ，其实对于资产本身来说ღღღ，它的风险和回报并没有特别大的改变ღღღ，它该什么样还是什么样ღღღ。所以我们可能有的时候对于一些全球的投资的这种恐惧ღღღ，有的时候是来自于来自于我们本地的一些心理偏差ღღღ。最后就是投资渠道的日益完善ღღღ，我们到目前为止ღღღ，通过QDI的基金ღღღ，这个行业的持续的发展ღღღ，我们目前能够投资的全球的资产种类已经能够广泛的覆盖到像欧美这欧美香港ღღღ、日本这样的发达国家的股市和成熟市场ღღღ。当然也可以ღღღ。

　　当然也可以触及到像印度ღღღ、越南ღღღ，商品ღღღ、科技ღღღ、医疗等专业的这些海外的市场ღღღ。包括新兴市场ღღღ，当然甚至还包括像越南这样的前沿市场ღღღ。这个是一个全球化的资产配置ღღღ，我们为什么要去做全球化的这种资产配置的方式？放在十年前其实也被很多人提出来ღღღ。但是那个时候很多时候还停留到一种概念上ღღღ，大家更多的投资还是在本地ღღღ。但是随着时间的推移ღღღ，到现在我觉得全球化的配置已经不再是一个概念ღღღ，而是实打实的落地的一个状态ღღღ。

　　其实这张图上展现的是QDI的基金规模和我们的普通的开放式股票的这个基金的规模的整体的变化ღღღ。大家可以看到从2022年以来到现在ღღღ，整体上我们看QDI的基金的规模的扩张实际上是呈加速的ღღღ。到了2025年以后ღღღ，我们可以看到它的规模在放缓ღღღ。但是这个可能并不是说这个市场需求在放缓ღღღ，而是我们能看到一种现象ღღღ，就是国内目前绝大部分的QPI类的基金基本上处于限额的状态ღღღ，有的甚至只限100ღღღ、五百ღღღ，当然也有10万ღღღ、5万的ღღღ，基本上处于限额的状态ღღღ。在这种限额的状态下ღღღ，这个整体的规模仍然在扩张ღღღ，到目前为止的线多亿的一个状态ღღღ。所以整个市场实际上现在是受制于额度ღღღ，处于一个供不应求的状态ღღღ。

　　而我们如果站在理财业务或者说整个资产管理业务的角度来说ღღღ，那么QDI基金的这些规模的扩张和增长趋势ღღღ，显然比国内的A股市场上面的规模或者业务的波动状况要低得多ღღღ。而且它增长的也更加稳健ღღღ，实际上是一个持续扩张的一个状态ღღღ，这个也很好理解ღღღ。因为如果我们只看单一的我们A股市场来看的话ღღღ，那它有有牛有有熊牛熊转换ღღღ，整个业务和基金的规模都会发生非常大的变化ღღღ。但是放眼全球ღღღ，总会有市场是存在机会ღღღ，当然也有市场会存在风险ღღღ。所以现在全球来说ღღღ，整个市场的话就要均衡很多ღღღ。也就意味着这一类的整个业务和基金的水平也是更容易持续的去增长ღღღ。也会增强整个业务的稳定性ღღღ。

　　就是为什么会做全球资产配置全球资产配置在整个资产配置的技术上来说ღღღ，我们都知道我们在做资产配置的时候ღღღ，我们需要的是什么呢？我们需要的是相关性要低是吧？相关性要低ღღღ，不能百分之百相关ღღღ。目前能够投资到全球的这些资产里面ღღღ，那么相关性ღღღ，我们来看这张表格是从2010年到2024年9月30号ღღღ，全球各个估值之间的一个相关性的水平ღღღ。我们以中国的沪深300为限ღღღ，我们来看各个市场跟我们沪深300之间的相关性ღღღ。

　　你会发现发达国家的市场大概跟我们的相关性大概在30%左右ღღღ，比如说纳达克ღღღ、标准普尔ღღღ，或者是欧洲股市ღღღ，或者欧洲股市都在30左右ღღღ。30左右的话已经算是一个非常有效的ღღღ，可以用来分散风险的一个资产ღღღ，整个相关性比较低ღღღ。但是如果我们去看新兴市场ღღღ，到了新兴市场这一块ღღღ，比如说你到了越南ღღღ，或者沙特ღღღ，还有这个印度ღღღ，它的相关性都在都低于20%ღღღ。比如说沙特的股指ღღღ，沙特的股指它的跟我们沪深300相关性只有13%ღღღ，只有13%相关性更低ღღღ，那么它的分散的效果也会更加的好ღღღ。所以新兴市场在整个资产配置的分散性上ღღღ，实际上可能比整个发达国家市场ღღღ，对于我们国内市场来说ღღღ，更加具备强有力的这种分散的效果ღღღ，所以分散是有需要的是有需要的ღღღ。

　　说一下什么叫做新兴市场ღღღ。新兴市场它的大概特点的话exo亚运会ღღღ，为什么是新兴市场？首先我们要知道一下新兴市场这个分类ღღღ。全球的整个所有的证券市场ღღღ，大概分成这么三批ღღღ，分别是成熟市场和新兴市场ღღღ，还有前沿市场ღღღ。成熟市场的话ღღღ，当然就是一些发达国家的这些市场小金库钱包dcboxღღღ，包括我们中国的香港ღღღ，这都属于成熟市场ღღღ。我们今天关键是新兴市场ღღღ，新兴市场整体的一个特点ღღღ，就是规模相对于整个的ღღღ，成熟市场ღღღ，相对会小一点会小一点ღღღ。新兴市场的话ღღღ，一般的这个流通市值ღღღ，可流通市值大概4点4.49亿美金以上ღღღ，可能就可以了ღღღ。

　　高增长ღღღ，高波动ღღღ。那么新兴市场国家ღღღ，它的特点是ღღღ，但是新兴市场国家它的这个千差万别千差万别ღღღ。但是它的证券市场特点是什么呢？就是高增长ღღღ，同时也是高波动ღღღ，所以所谓的就是高风险高收益ღღღ。当然并不是说新兴市场在所有的阶段都呈现同样的课程ღღღ，但是整体上来说ღღღ，相对于成熟上来说ღღღ，它要具有高增长和高波动的特征ღღღ。

　　另外的话ღღღ，新兴市场因为各家各个国家的这个类别不同的ღღღ，所以整体上来说的话ღღღ，也有一些千差万别的限制措施ღღღ，没有像成都市场那样可以自由的去进出整个投资的程度也比较完善ღღღ。然后机构投资ღღღ，基本上是占比非常的明显ღღღ，占比非常明显的ღღღ。但是一次性市场国家有或多或少的一些限制ღღღ。同时的话对于资本的流入流出也会有一定的一个呃一容忍度ღღღ，有一定的容忍度ღღღ。整个投资者的一个基本的利益也不一定全是有机构ღღღ，有的地方可能还是以散户为主导ღღღ，有的地方是由外资为主的ღღღ，总之各个地方的差异还是非常的明显ღღღ，所以说需要一些ღღღ，非常重要的一个判断ღღღ。

　　然后呢ღღღ，目前我们国家ღღღ，在整个ღღღ，新兴市场这一块能够投资的ღღღ，目前能够投资的ღღღ，主要是印度ღღღ，还有沙特ღღღ，当然还有一些新的一些东西出来ღღღ，比如说整个东南亚ღღღ，整个作为一个整个地区ღღღ，可以做一些ღღღ，ETF的投资ღღღ。除了这个新市场之外ღღღ，还有一个更加高负ღღღ，高度重视高增长的一个区域ღღღ，叫做前沿市场ღღღ。这个前沿市场ღღღ，主要就是那些ღღღ，发展比较初期ღღღ，然后整体上相对来说还处在一个发展比较低水平的一个状态ღღღ。前沿市场更加是啊很多的国家前沿市场甚至存不存在一个现代化的市场都要打一个问号ღღღ。基本上除了成熟市场和新兴市场之外ღღღ，所有的地方都可以是签约市场ღღღ，大家可以在这张列表上可以看到ღღღ，它这里面甚至包括有很多ღღღ，比如说像津巴布韦ღღღ，大家都很著名的津巴布韦员这类似的市场ღღღ。

　　但是前沿市场并不是说所有的前沿市场都是不稳定的ღღღ，或者说都是不能投资的ღღღ。有一些咸阳市场的国家的市场ღღღ，通过时间的发展ღღღ，逐渐的可能要从前沿市场过渡到新市场ღღღ。比如说越南ღღღ，我们在这张表格里面专门把涂红的这三个国家ღღღ，印度ღღღ、沙特阿拉伯和越南ღღღ。越南的话越南政府其实已经非常明确的在说ღღღ，就是要把越南通过今年或者到明年ღღღ，要把越南市场逐渐的把它成熟到新兴市场ღღღ，加入新兴市场国家的这个行列ღღღ。目前来看的话ღღღ，这个目标也逐渐的在奔着实现的目标去进步ღღღ。而且越南市场的整个的投资逻辑ღღღ，政策的稳定性以及经济活力ღღღ，包括市场的活跃度ღღღ，应该说也是我们重要的投资的工具之一ღღღ。

　　我们的QDI也就专门的越南市场的QDI的产品出来ღღღ，虽然有限购ღღღ，但是每天还是能够认购一万的ღღღ，所以这也是一个重要的投资的机会和方向ღღღ，重要的投资和机会也有方向ღღღ。所以我们也把越南市场ღღღ，因为它是前沿市场中比较领先的国家ღღღ，而且即将进入新兴市场国家ღღღ。而新兴市场的市场ღღღ，所以我们也把越南一并拉入到新兴市场去做这个判断ღღღ。

　　其他的这个前沿市场ღღღ，一是我们投资不了ღღღ，另外一个的话ღღღ，它也不适用我们现在的分析框架ღღღ。因为它很多东西就是不稳定ღღღ，很多东西是不稳定ღღღ。所以大家对这个分类有一个大致的概念有一个大致的概念就可以了ღღღ。大概新兴市场是一个什么样的状态ღღღ，相比成熟市场有更高的波动ღღღ，更高的增长ღღღ，然后对于资本的进出有一定的限制ღღღ，整个市场还是一个偏管制的一个市场ღღღ，整体上并不是很成熟ღღღ。但是也因为它的不成熟性ღღღ，其实可以给我们在合适的时候提供非常高的一个回报的可能性ღღღ。

　　为什么是当下要跟大家去谈金金鹰市场的投资机会ღღღ，其实大家也已经看到了A股市场的表现ღღღ。A股市场本质上其实也是新兴市场的一部分ღღღ，我们是新兴市场中最大的市场ღღღ，但是我们依然是新兴市场依然是新兴市场ღღღ。虽然说我们的市值水平可能已经是全世界最第二大的市值水平ღღღ。但是因为各种限制各种市场的机制ღღღ，我们认为新市场我们A股市场表现其实也是不差的ღღღ。相对于其他的这个新兴市场的国家ღღღ，包括像印度ღღღ、越南ღღღ，其实尤其像越南今年的表现也非常好ღღღ。如果你单纯去看越南股指的上涨幅度exo亚运会ღღღ，实际上比我们的A股还要高ღღღ。那么为什么会是这样？

　　为什么现在跟大家去谈新市场的机会的问题？我想跟大家去说一下整个目前的全球的一个大背景ღღღ。大家都知道ღღღ，包括我最近去给一些银行或者是机构去培训的时候ღღღ，基本上主持人去搞活动的时候都会介绍说现在是一个全球的不确定性非常高涨ღღღ，为了什么各种贸易战什么ღღღ。什么大变局等等ღღღ，说什么点多ღღღ，然后觉得不确定性很高觉得不确定性很高ღღღ，所以投资很复杂很难ღღღ，然后有会有有有这样的声音出来ღღღ。但是我基本上就跟他们讲ღღღ，我们首先得明确ღღღ，就是虽然说我们现在看到了很多短期不确定ღღღ，就现在市场确实短期不确定确实是非常的高ღღღ。

　　你不要看这最近这段时间可能涨得很好ღღღ，但是可能很快一个事件的发生ღღღ，就可能会逆转整个市场的短期波动ღღღ，因为你们无法预测ღღღ，比如说特朗普总统在明天会发一个什么样的推特ღღღ，发发一个什么样的信息ღღღ，然后可能就改变了很多事情ღღღ，所以这些东西短期确实是不可琢磨的ღღღ，但是我们做资产配置ღღღ，做投资ღღღ，我们是奔着长期去的ღღღ，奔着大趋势去的那如果奔着这个角度来看的话ღღღ，其实现在的这些短期的不确定性ღღღ，恰恰的是给我们在未来的很长一段时间搭建出来一个确定性ღღღ。而这种确定性我们之所以感觉到不适应ღღღ，或者说觉得复杂ღღღ，原因很可能是我们现在所发生的这些变化ღღღ，跟我们过去的十几年的20年的经验并不相符ღღღ。所以更多的是我觉得习惯或者路径依赖带来的思维定式给我们带来的这种不舒适感ღღღ，我们把它误读为一种不确定性ღღღ。实际上在我们看来ღღღ，现在这个全球的大环境的确定性是非常高的ღღღ。只是说我一说大家可能都都懂ღღღ，只是说大家不愿意承认这一件事儿ღღღ，感觉未来一大堆的事情都不可预测ღღღ，其实没有什么的ღღღ。你只要承认这个状态ღღღ，那么你以这个状态为基础去往前推测ღღღ，其实很多事情的确定性反而是变高的ღღღ。

　　那么这个确定性是什么？其实所有人我们包括现在很多人都在提的一件事情ღღღ，非常简单ღღღ，就是确定性是什么？确定性就是反全球化ღღღ。

　　我们从2000年一直到现在ღღღ，我们到疫情结束小金库ღღღ，基本上我们是一个全球化的一个过程ღღღ。虽然说从2015年16年开始ღღღ，英国脱欧ღღღ，然后到特朗普第一任期就已经提出了反全球化的这样的一个说法ღღღ，但是随着疫情的爆发ღღღ，全球化的发展实际上是更加紧密的ღღღ，尤其是像我们国家ღღღ，在整个这个过程中ღღღ，我们的出口持续的高增长ღღღ。那么截止到这个当下截止到当下ღღღ，我们的贸易顺差贸易顺差一个月平均有1000亿美金ღღღ，去年我们的贸易顺差已经累计接近一万美金一年ღღღ。而在疫情前ღღღ，我们这个贸易顺差或者是两三千亿美金ღღღ，这中间都翻了3倍到5倍ღღღ。

　　那么整个的这个过程之中整个这个过程之中ღღღ，实际上一直是全球化都在发展ღღღ。虽然说15 1516年英国脱欧开始在在提出这件事情ღღღ，但是真正我觉得可以把全球化变成一个真正的逆转的这个过程ღღღ。后面我们暂时看不见这个重新全球化的过程ღღღ，我们叫反全球化的过程正式全面的开启ღღღ。应该说就是从今年特朗普发动的这场全球的这种贸易战的为标志ღღღ。所以一个很确定性的事情就是我们未来看不见反全球化趋势反转的信号ღღღ。起码我们觉得在整个特朗普任期ღღღ，反全球化的这种趋势就是大势所趋ღღღ。这个就是人家说这个东西是跟过去不一样ღღღ，那它是不是确定性呢？它是确定性ღღღ，我们基本上没有办法去ღღღ。

　　虽然说中间各个国家之间相互谈判ღღღ，相互去做很多事情ღღღ，但是这个反正化趋势就是确定的ღღღ。全球化到这发展到今天需要一个调整ღღღ。那么既然反军化是反全球化这个趋势确定的ღღღ，那么我们基于这个确定化的趋势ღღღ，我们再往前通过经济规律有规则的去有逻辑的去往前去推测ღღღ。你大概就能推测出一些相对稳定的一些变化相对稳定的变化ღღღ。

　　首先我们要去理解这个反全球化的过程中ღღღ，它所带来的经济和金融利益意义是什么？就是我们现在看到的这张图ღღღ。实际上这个全球化的过程全球化的过程ღღღ，您可以把全球化的过程是当做什么呢？当做战后美元体系它所带来的一个一个一个一个福利ღღღ，或者说一个蛋糕做大的过程ღღღ，蛋糕做大过程ღღღ。

　　因为二战以后全球的工业产能大概70%集中在美国ღღღ，包括全球的黄金储备都在美国ღღღ。所以二战年之后ღღღ，美国确立了通过布雷顿森林体系ღღღ，确立了美元作为全球的贸易结算的这样的一个地位ღღღ。那么这样的因为有全球有一个确定性的贸易的结算的一个货币ღღღ，然后这个货币是由美元的美国的信用来支撑的ღღღ。在这个过程中的话ღღღ，整个全世界市场上基于美元发生交易ღღღ，实际上是大幅的降低了各大家的大家的交易成本的ღღღ。然后再加上当时美国在整个全球产业链中占有的这种不可取代的地位ღღღ。因为二战之中把很多原来传统的一些国家的工业生产能力基本都摧毁的ღღღ，新兴的国家还没有起来ღღღ，所以美国也乐得跟大家降低关税ღღღ，然后去全球自由化的贸易ღღღ，因为这个对于美国来说也是最有利的ღღღ。

　　在这个贸易的过程中ღღღ，在早期ღღღ，因为你美元作为全球的核心的货币ღღღ，我们跟美国贸易需要用美元ღღღ。但是因为美国美元的特殊地位ღღღ，我们不跟美国贸易ღღღ。比如说我们去跟印度贸易ღღღ，我们也需要去用美元ღღღ。所以说美元成为了全球的世界性的货币ღღღ。那么大家如何去获得美元就变成了一个非常现实的问题ღღღ。

　　那大家如何去获得美元呢？在早期的时候ღღღ，当然大家的工业能力ღღღ，各种生产能力都没有恢复ღღღ。那么我们获得美元的方法就只有一个ღღღ，就是借ღღღ。要么去跟美国借ღღღ，要么美国就直接援助ღღღ，比如说马歇尔计划援助的欧洲或者干嘛ღღღ，可以去借ღღღ，要么就去去去直接援助ღღღ。当然但是这种借和援助这个过程ღღღ，它是不可持续的ღღღ。借是要还的ღღღ，援助不可能一直援助你ღღღ。

　　所以大概到了上世纪的70年代ღღღ，随着日本ღღღ、欧洲还有这些原来的国家的工业产能的逐渐的恢复逐渐的恢复ღღღ，全世界各国大家去获取美元的主要形式就从之前资本向下的借ღღღ，逐渐的转变为贸易向下的这个商品贸易向下的贸易逆差贸易逆差ღღღ。所以到了70年代不能神经体崩溃ღღღ，然后经历跨越了整个70年代的一个通胀和滞胀的过程ღღღ，逐渐的市场恢复了一个正常秩序之后进入到80年代ღღღ，基本上就形成了当下的整个全球的资本和贸易的一个形式ღღღ。这种形式的话ღღღ，中间还包括我们中国的改革开放ღღღ，然后去加入全球贸易体系ღღღ。

　　但是即便是这样ღღღ，整个的运转逻辑是基本上是一致的ღღღ。就是全世界的主要国家ღღღ，通过对美国的贸易逆差对美国的贸易顺差ღღღ，美国通过贸易逆差向全世界输出美金输出美金ღღღ，然后全大家从贸易上下获取美元获取美元ღღღ。那么这些流出的美元在贸易领域流出的美元在国际市场上ღღღ，起到的作用就是能够作为贸易结算ღღღ，或者说作为贸易结算的工具ღღღ。同时它积累下来之后积累下来之后ღღღ，又通过什么样的方式流回美国呢？因为你以贸易向下还对应着资本向下ღღღ。

　　那么流入美国的过程ღღღ，我们可以看到是商品贸易商通过贸易商品流出美国ღღღ。然后流入美国就变成什么呢？变成了金融投资和跨国公司利润ღღღ。因为在这个过程中ღღღ，美国的跨国公司们美国的跨国公司们也可以通过在全球范围内布局供应链ღღღ，所以获取更低的成本ღღღ。所以美国通过商品贸易流出的美元ღღღ，再通过跨国公司的利润和金融投资流回美国ღღღ。

　　在这一个循环的过程中ღღღ，因为全球化分工的细化和扩大ღღღ，全面的提升了全球的应该说叫做效率ღღღ，或者说生产生产的生产力ღღღ。所以在从80年代一直到应该说2015年的这整个过程之中ღღღ，全球的GDPღღღ，全球的经济持续不断的增长ღღღ，蛋糕越做越大ღღღ。但是在这个蛋糕越做越大的过程中ღღღ，就形成了一个非常重要的一个割裂ღღღ，或者说叫做矛盾ღღღ。

　　大家从这张图上你就可以看到ღღღ，随着商品贸易流出的美元ღღღ，本质上流出的是什么？当时当贸易逆差持续的存在并且持续的扩大ღღღ，那么其实它流出的是工作机会ღღღ。那么流出的工作机会意味着就流出的是美国的工作阶层的利益ღღღ。事实上从20年代到现在ღღღ，就如果以实际购买力算ღღღ，排除通胀ღღღ，这几年基本上美国的居民的工资收入ღღღ，工作收入ღღღ，整个的购买力实际上并没有明显的上涨ღღღ。而且它在整个全美的收入和财富占比中在持续下降ღღღ。那么到2015年到16年ღღღ，特朗普第一次上任的时候ღღღ，那个时候美国的整个财富的两极分化甚至已经达到了上世纪二三十年代的水平ღღღ。

　　因为你流出的工作机会出去之后ღღღ，就是流出的利益是工作ღღღ，但是流入的利益是跨国公司的利润和金融投资ღღღ。所以我们也可以看到在过去包括08年金融一之后出现的所谓的战略华尔街的这样的过程ღღღ。所以流出的代价和流入的利益之间是完全不同两个人群ღღღ。这也导致了后面很多所谓的美国的阶层撕裂等等这些问题ღღღ。包括现在美国共和两党和民共和党和民主党之间的这种严格的这种冲突ღღღ。那么这些东西这种东西发展到一定的程度ღღღ，就会呈现出这种失衡的状态ღღღ。

　　美国作为民主政治ღღღ，通过选票他就可以选择一个总统ღღღ。这总统谁能给特朗普？特朗普上台做干什么事？你先不要管他其他的目的ღღღ。首先在贸易领域里面ღღღ，他必然是要去消减贸易逆差的ღღღ。因为选上他的是这个循环带来的撕裂机制ღღღ。那么他上台的首要目的是要去ღღღ。逆转这个趋势ღღღ。逆转这个趋势的过程就是削减贸易逆差ღღღ。

　　消减贸易逆差也就意味着什么？反向的这个流入也要消减ღღღ，所以就有了后面这张图ღღღ，后面这张图ღღღ，后面这张图是什么呢？橙色这条线是美国的资本向下ღღღ，就是金融账户向下的流入占GDP的比例ღღღ。下面是贸易ღღღ，现在的经常账户占这个GDP的比ღღღ，你可以看到这个是非常明显的一个对应关系非常明显的对应关系ღღღ。中间的这个灰色部分就是美元ღღღ，就是美元指数ღღღ。美元指数从这张图上我们可以看到这个贸易逆差每每到一段时间扩大到一定的程度ღღღ，包括像现在扩大到这儿ღღღ，都会出现一些调整ღღღ。那么收敛的状态ღღღ，收敛的包括未来的收敛状态ღღღ，对应的也会产生资本向下流入的这个放缓或者说流出ღღღ，也会留出这个对应关系ღღღ。因为从逻辑上这两者之间也是相互对应的ღღღ。

　　从这张图上我们其实可以看到ღღღ，80年代之后到现在ღღღ，所谓全球贸易的失衡ღღღ，包括这种撕裂并不是第一次发生ღღღ。实际上如果算上这一次特朗普贸易战的2.0ღღღ，应该说这种撕裂或者说这种失衡ღღღ，至少应该也发生过这类似第三次ღღღ。分别是在这个时候ღღღ，还有这里ღღღ，还有这个调整和这个调整ღღღ，只是说这三次大家的调整的方法不一样ღღღ。那么在80年代的时候ღღღ，这个失衡很严重的时候ღღღ，比如说美国经常账户赤字占GDP4%了ღღღ，当时是到80年代末ღღღ，有一个非常著名的事件就是广场协议ღღღ，通过广场协议要求德国ღღღ、德国马克和日日元对美国升值ღღღ。那么这个美元的大幅的贬值了50%ღღღ。

　　其实有的时候想想大幅50%加关税带来的影响ღღღ。其实站在贸易层面上ღღღ，可能大家差不多ღღღ，其实他差不多ღღღ。后来那那那在这个过程中的话ღღღ，我们看到美国贸逆差的收窄ღღღ，然后下降ღღღ，这是通过直接干预汇率的方式ღღღ，这是80年代初ღღღ，然后在这儿我们可以看到也有一次调整ღღღ。从-6-6的贸易逆差收敛到新大概-2的时ღღღ，那这个是通过什么呢？实际上这个不是有意的调整ღღღ，可能就是因为次贷危机的爆发ღღღ，导致全球贸易的大衰退ღღღ，从而也降低了贸易逆差在GDP中占比ღღღ，从而形成了一次调整ღღღ。这是通过全球化的危机全球化危机ღღღ。

　　随着危机的度过ღღღ，我们从2012年ღღღ，从这儿11年一二年开始ღღღ，就是重新开始的这个过程ღღღ，就是美国的贸易逆差开始恶化开始恶化ღღღ，然后同时这流入变强ღღღ，然后美元开始走强ღღღ。美元的话我们可以看到在全球化的过程中ღღღ，然后在这个贸易失衡发展的过程中ღღღ，美元是强ღღღ。其实像美元指数的线年到现在也大概涨了差不多15年的左右的水平上ღღღ。我们也经历了一场15年的美元的强势的过程ღღღ。所以这些东西放在一起ღღღ，我们就要去理解反全球化的集体竞争利益是什么ღღღ。反全球化的过程就是美元美国收敛贸易逆差的过程ღღღ。而美国收敛贸易逆差的过程也是美国的资本流入ღღღ，还有说美国的跨国公司的利益ღღღ，还有美国的金融投资资本流入放缓的过程ღღღ。然后表现在美元上ღღღ，也是美元信用的下修的过程ღღღ。

　　所以你可以看这张图表ღღღ，就是美元指数的整体的波动ღღღ。棉指数从次贷危机开始震荡向上ღღღ，线年ღღღ，全球的经济开始逐渐去进入复苏状态的时候ღღღ。一直到今天ღღღ，大家可以看到美元开始跌破100ღღღ，然后形成下降的一个趋势ღღღ。如果我们从10年底到现在14年的这个大周期来看ღღღ，那么一个如果我们从过去的全球化过渡到现在的繁这句话ღღღ，同样也意味着美元的信用的下修ღღღ，新一轮的下修的开始就是这个的下行ღღღ。

　　这件事情其实也很好解释ღღღ。无论是从80年代开始ღღღ，还是0 0607年的时候次贷危机发生的过程ღღღ。每一轮的这种全球的基于美元为核心的这样的体系所带来的这种贸易失衡ღღღ，或者全球失衡进行了调整ღღღ，落实到美元上都是一种信用下去ღღღ。而这种信用下去也恰恰是什么呢？也恰恰是美国作为美元作为核心的货币ღღღ，或者说美元作为世界霸权货币ღღღ，它它所它背后所代表的一种福利ღღღ，就是体现为这种就是我的信用会下修ღღღ，但是你还必须要用我ღღღ，这是这也算是一种霸权货币的一种福利ღღღ。所以美元的整个的下行周期才刚开始ღღღ。比如说整个反全球化的这种过程ღღღ，这个规则也才刚刚被破坏ღღღ，而新的规则还没有建立ღღღ。那么未来的世界这就是关税壁垒越来越高ღღღ。

　　然后大家之间从全球一体化的这种WTO的模式转成变成双边的谈判或者一些区域的模式ღღღ。总之从全球化变成或者叫我们叫多极化ღღღ，或者叫板块化ღღღ，或者说叫做整体上的话就叫做分散化ღღღ。在这样的过程中ღღღ，美元的信用会下降ღღღ，这个就是基于我们前面看的这张图ღღღ。这些东西大家想清楚之后ღღღ，你就想那你就知道我们为什么要去提新兴市场这样的国家ღღღ，为什么要提新兴市场？因为很简单ღღღ，未来谁手上其实这个调整的过程ღღღ，调整过程中ღღღ，我们看到的是ღღღ，美国收紧收敛贸易逆差ღღღ。

　　同样的对于美国的贸易顺差的这些国家ღღღ，像欧洲ღღღ、日本ღღღ，包括我们ღღღ，包括东南亚ღღღ，包括东盟ღღღ，尤其像新兴市场国家ღღღ，其实在过去这么多年里面是赚了最多美元的国家ღღღ。因为顺差的贡献大户在这里ღღღ，弘扬贡献大户在这里ღღღ。所以当这些当这个循环开始反过来的时候ღღღ，从资本的角度来说ღღღ，对美国的配置开始减弱ღღღ，这些钱会配置在哪里？新兴市场可能会因为这些钱本来就大量的来源于新兴市场ღღღ，所以他更可能是比如说新兴市场中沙特ღღღ，比如说东盟持股ღღღ，比如说我们比如说我们ღღღ，他在新兴市场里面沉淀下来资本很多很多ღღღ，然后这是一个ღღღ。

　　第二个就是在美元弱势周期里面ღღღ，新兴市场国家的这个资产的表现是更加更有可能会变好啊是更有可能会变好的ღღღ。这个过程之中的话这个过程之中之中之中就是在美元弱势周期的里面ღღღ，因为我们很多新兴市场国家ღღღ，因为自身的经济发展阶段ღღღ，还有金融市场本身的稳定性的需要ღღღ，或多或少的都呈现出要对汇率进行一定的管理ღღღ。而在美元的弱势周期里面ღღღ，各个国家的汇率管理的压力都在变小ღღღ。那这就导致什么呢？这就导致大家的货币政策更容易呈现宽松的局面ღღღ，更有利于资产的价格上涨ღღღ。所以像美元的弱周期里面ღღღ，新兴市场国家整体上是更有可能出现超额回报ღღღ。所以这种反全球化的趋势里面ღღღ，可能会对各个国家的外贸经济有压力ღღღ。

　　但是在对于金融市场来说ღღღ，往往有可能会呈现出一些重大的机会ღღღ。这是我们为什么在这个时候要去跟大家聊一聊经营市场的非常重要最最重要的点ღღღ。就是我们要看到机会我们要看到机会ღღღ，而这个机会或者说最大的确定性就是反全球化的确定性所带来的经济和金融意义ღღღ。这件事情如果大家能理解好ღღღ，对于新兴市场投资来说ღღღ，这是一个非常重大的一个关键的节点ღღღ。

　　也许未来我们都知道过去都有一些调侃说美国股民很惨ღღღ，就是不需要什么技术ღღღ，也不用操心ღღღ，非常的无聊ღღღ，只要买了就一直能涨ღღღ。确实在过去的十几年的时间里面ღღღ，美国股市不低端的创历史新高ღღღ，包括到现在还在不断创立新高涨了大概整整14 15年ღღღ，一个14 15年的上涨的趋势ღღღ。但是未来的五年ღღღ、十年却未必会是美国一直这样好ღღღ。也许未来5到10年就是可能新兴市场的这些国家可能会呈现出另外呈现出优势ღღღ。

　　因为你可以明显的看到ღღღ，代表着美国的十几年的大牛市的背后是资本的流入ღღღ，是全球化的一个过程ღღღ，是整个全球贸易失衡发展和走向极端的过程ღღღ。无论是美元的强势周期ღღღ，还是资本的流动周期ღღღ，这些东西都代表着其实现在整个全球金融市场正在发生深刻的变化ღღღ。而我们现在就踩在这个变化的关键的窗口期ღღღ，或者叫转折期ღღღ。而且在初期ღღღ，所以这个大的趋势性的变化大家一定要认识到ღღღ。

　　其实这些东西相对来说确定性我们认为是高的ღღღ。相对于一些短期的一些变动ღღღ，我觉得非常更加的重要更加的重要ღღღ。因为我们强调长期投资ღღღ，资产配置ღღღ。资产配置也好ღღღ，长期投资也好ღღღ，五年往上的维度无论如何都得说它是一种长期ღღღ。但是长期不代表就一直会如何就不代表一直会如何ღღღ。

　　就说现在很多的资产可能线年了ღღღ，但是在未来的五年时间真的还会继续涨ღღღ。我们看到了一些重大的转折和变化ღღღ，新兴市场国家有过去有表现的好的ღღღ，有波动大的ღღღ，像我们有表现差的ღღღ，未来的五年ღღღ、十年会是这样ღღღ。我觉得可能在全球的大变局下ღღღ，大家的整个资产的表现都会呈现出各个过去完全不同的特征ღღღ，这就是我们说为什么现在我们我们来看ღღღ，在投资新兴市场的投资工具里面ღღღ，目前我们只有三个ღღღ。所以我们后面讲完这个投资框架之后ღღღ，我们后面有时间有机会我们还会具体落实到每一个产品和和国家上ღღღ，到时候我们再去具体解读ღღღ。但是目前我们也只能解读这几个ღღღ，为什么呢？因为我们现在只能投他们合规的地方能投的ღღღ，将来我觉得会有更多的投资向新兴市场的ღღღ。专门的一些工具可以供我们去选择ღღღ。目前在国内能够投向新市场的工具主要就这几个ღღღ。

　　大家可能很多都知道ღღღ，一个是供应印度供应印度ღღღ，这是供应印度的整个基金的净值的表现ღღღ。大家可以看到从2000年到现在ღღღ，从2020年到现在整体的一个波动表现波动表现ღღღ。当然近期可能不如A股ღღღ，但是你拉长了三五年ღღღ，你会发现它的收益比我们要强得多ღღღ，那个会比我们好的多ღღღ。

　　除了印度以外ღღღ，我们还有天弘越南市场ღღღ。天弘越南市场今年以来的涨幅ღღღ，今年以来的涨幅的线ღღღ。那么今年以来的涨幅大概是28%左右ღღღ，基本上跟我们的恒生指数打平ღღღ，是超过沪深300指数的ღღღ。虽然我们现在涨到我们现在最近很强ღღღ，但实际上它还是累计下来ღღღ，今年年内它是超过的ღღღ。

　　天弘越南天虹市场这支产品ღღღ，是目前投资信贷市场的唯一的合规的或者说唯一的渠道ღღღ。现有限购ღღღ，但是限购不高ღღღ，限购1万块钱ღღღ。但是这个市场的这个产品ღღღ，我们还是得强调它属于前沿市场ღღღ，但是有机会在今年或明年进入到新兴市场这个投资序列ღღღ。其实把越南市场的当做新兴市场来投资ღღღ，已经合适的ღღღ，应该也是可以去直接放进来的ღღღ。所以我们把越南市场也会放进来ღღღ，放到我们框架里面来ღღღ。

　　除此之外除此之外还有一个比较特殊的ღღღ。应该是基于其他的一些考虑ღღღ。我们除这两只以外ღღღ，还有一个就是沙特etf基金ღღღ，是投资沙特证券市场的一个ETF的基金ღღღ。

　　那么这三个沙特沙特这个市场又非常的特殊ღღღ，如果将来我们去讲的时候会讲我们这周我们这一节课主要是讲分析框架ღღღ。就是将来我们可能不只会面对这三个市场ღღღ，可能还要面对全世界可能众多的市场ღღღ。那么在这种情况下我们应该如何去思考？

　　而很多时候我们去做投资可能是一个念头ღღღ，或者说找到某看到了某种机会ღღღ，或者听了别人说了一些什么事情ღღღ，觉得看好什么东西ღღღ。但是这种念头起心动念开始到你真正的去做投资决策ღღღ，中间是要有一个思考过程的那这个思考过程是什么？我们应该重点去考察什么？我们又不可能像对A股一样ღღღ，那么细致的行业主题ღღღ，各个方面公司我们全面的了解ღღღ。我们毕竟是投资这个国家ღღღ，那么我们站在投资者的角度应该如何去思考这件事非常重要ღღღ。就是大家都把思考方向对你思考的是有效的ღღღ。

　　第二部分金融市场投资分析框架我们后面看这几个市场ღღღ，看新兴市场我们应该如何去思考ღღღ。我觉得首先要想的是在资产配置中ღღღ，或者说在投资产标的的选择中ღღღ，我们需要做什么ღღღ。当然新兴市场这些国家的市场ღღღ，它整体上跟我们的A股去比ღღღ，跟我们国内的资产去比ღღღ，分散性是足够的ღღღ。但是资产配置大家都知道ღღღ，资产配置分只有分散性是不够的ღღღ。

　　我们在学自然配置理论的时候都是在强调这个叫低相关性ღღღ，然后它能够降低资产的波动ღღღ。但是还有另外一个维度叫做在低相关性之下ღღღ，我们还得改善组合的回报ღღღ。所以这意味着什么呢？这意味着我们在组合中选择资产的时候ღღღ，如果这个资产在一个长期的维度ღღღ，但是你要是放到永远十年ღღღ、20年ღღღ、50年ღღღ，那那可能所有的资产可能都是涨的ღღღ，但是我们的一个长期的维度是什么呢？是五年及以上ღღღ，放到我们国内可能有一些客户可能还觉得是三年以上就算长ღღღ。所以我们的长期是一个有限的长期ღღღ，就是五年以上ღღღ。如果站在这个维度上ღღღ，如果这个资产在这个时间维度上是一个下跌的趋势ღღღ，即便它的相关性跟我们是弱的ღღღ，那么你把它放到组合里ღღღ，这个事你们可以去用数据去算ღღღ。

　　你会得出一个结论ღღღ，就是这种资产的一个五年ღღღ，长期下跌的资产ღღღ，虽然相关性比我们弱ღღღ，但是你放到组合里会得到一个效果ღღღ，就是不但不会降低风险ღღღ，反而会降低收益ღღღ。就是风险反而可能是放大的ღღღ，从而还会降低收益在降低收益ღღღ。因为我们在做资产组合理论的时候有一个假设ღღღ，就是所有的资产波动在未来来说是随机的ღღღ，但是最后得出来的结果又是一个不随机的ღღღ。最后得出来的结果是什么呢？最后得出的结果就是这个资产的回报是提升的ღღღ。而且我们在投资中ღღღ，我们默认的我们要追求什么正的回报ღღღ，我们不是追求亏钱去的ღღღ，会进去的ღღღ。所以如果大家的资产都是随机的ღღღ，我们短期看是随机ღღღ，但是长期看它还是随机的那实际上他不会有更好的回报ღღღ。所以在长期范围内ღღღ，我们要强调资产的正回报ღღღ，或者是资产有向上的趋势才可以ღღღ。

　　一个资产它凭什么会有上涨的趋势？什么东西决定了它？其实我们回到投资的第一性原理这件事并不难想ღღღ。其实不仅仅是新兴市场ღღღ，就是所有的投资大家想想我们平我们赚我们在赚什么钱ღღღ，基本上我们的赚钱的来源就来自于两个维度ღღღ。一个维度是什么呢？一个维度是这个资产的价值本身在上涨ღღღ。

　　什么意思呢？比如说我去买了一个公司的股票ღღღ，这个公司股票现在每一年能够给我们创造5%的回报ღღღ，就是分红率百分之分红5%给你ღღღ。但是到了五年以后ღღღ，它的分红率从5%回报变成了10%ღღღ。

　　那么很明显这个资产的价值就提升了它的价值就提升了ღღღ，从5%的回报变成了10%的回报ღღღ，价值提升了一倍ღღღ。那么资产还是这个资产ღღღ，但是它的价值提升一倍ღღღ。我们在这个时候再去卖出资产的时候ღღღ，或者说我们在账面上就能看到ღღღ，我们有一倍的收益是来自于资产本身的ღღღ，这是来自于资产本身的价值提升ღღღ，当然这是股票ღღღ，比如说黄金ღღღ，比如说我抬手用的这个杯子ღღღ，但是这个杯子并不是纯金的ღღღ。咱们也没有这么土豪ღღღ，这是一个纯银的杯子ღღღ，布的金ღღღ。咱说这个纯银白银ღღღ，它的这个我当下去买它的时候ღღღ，35美元每盎司ღღღ，这是它的价值ღღღ。那我们能我们将来能赚它什么钱呢？就这个白银从35到70ღღღ，我这个东西这个白银的价值升了一倍ღღღ，那我们可以赚这个钱ღღღ。

　　除此之外ღღღ，我们还能赚一笔什么钱呢？就是这个白银现在是35美元每盎司ღღღ，这个市场给它的定价ღღღ。但是你在买它的时候ღღღ，你只花了20块钱就买到了它ღღღ。比如说可能是啊有朋友处理存货ღღღ，打了个折ღღღ，那么你的回报就不再是35到70ღღღ，而是从20到70ღღღ。因为那个时候的价值是哪ღღღ，那因为你是打折买的ღღღ，所以你的回报率就不是百分之百ღღღ，那你可能是200%ღღღ，所以还有第二个东西就是价格ღღღ。

　　所以在于对于我们做投资的话ღღღ，我们在追求回报的时候ღღღ，一方面是资产本身它的价值增长ღღღ，或者说我们换一个词儿ღღღ，因为在国内可能对于价值这件事情很多人很误会小金库钱包dcboxღღღ，很多可能会有一些误会的想法dcbox小金库官方网站ღღღ，ღღღ。我们换一个词就是这个资产本身带来的回报ღღღ，这是我们收益的第一个贡献ღღღ。资产本身比如这个资产本身是上涨ღღღ，或者说这个股票本身的回报在增加的资产本身ღღღ。

　　第二个就是我买入资产的这一刻ღღღ，我比它本身的应有的回报更低的价格去买ღღღ。比如这个资产市场率5%ღღღ，这个资产能够给我提供5%的分红ღღღ，那我去买它应该100块钱对吧？但是结果ღღღ，打折出售80块钱就买到了ღღღ。但是未来ღღღ，他赚到10%的时候ღღღ，市场利率如果那时候是5%ღღღ，那这个时候就应该是200块钱ღღღ。但是我是从80赚到200ღღღ。

　　所以第二个就是你买入的价格比它的实际价值ღღღ，或者说你的价格买的是便宜的ღღღ。所以你最终的投资回报跟什么有关系？跟这个资产的价值变动趋势有关系ღღღ，和你买入的那一刻ღღღ，你花多少钱买的这个资产的价格的关系ღღღ。这个是这两件事决定了我们的投资ღღღ，对吧？

　　就是我们在长期的投资回报的拆分ღღღ，就是你的交易价格和资产本身资产本身当然在这个长期的范围之内ღღღ，尤其我们在投资新兴市场ღღღ，我们叫做高波动高风险ღღღ。这个风险也是非常重要的因素重要的因素ღღღ。虽然说这个资产五块钱ღღღ，现在的分红5%ღღღ，五年以后变10%ღღღ。

　　但是它的计价是印度卢比ღღღ，计价是印度卢比ღღღ，你高了一倍ღღღ，但是印度卢比贬值了50%ღღღ。那对于我来说ღღღ，你多的这10%跟百跟之前的5%是一样的ღღღ，等于没有增长对吧？那如果说我们全是用人民币计价ღღღ，然后我们以人民币来计算盈亏ღღღ，那这些都不是问题ღღღ。但是我要去印度卢比ღღღ，那可能贬值ღღღ，那就会有巨大的影响ღღღ。

　　还有一种可能就是这个资产确实能赚10%ღღღ，资产确实在增值ღღღ。但是五年时间以后ღღღ，这个国家的制度一变ღღღ，这个资产全部充公了ღღღ。有没有可能？有可能不是没有这种可能性ღღღ。在国际社会上ღღღ，你包括其他的很多国家里面ღღღ，发生的这种把外国资本的国有化ღღღ，驱逐外国资本这样的事儿特别多ღღღ，对吧？那么他的政治稳定性也很重要ღღღ。所以你还得考虑风险ღღღ，你赚的这些钱最后能不能够变成你实实在在的人民币计价的回报ღღღ，这就是风险ღღღ。所以在新兴市场国家对于风险也很重要ღღღ。

　　所以我们讲新市场投资的分析框架ღღღ，我们要对任何国家的资产ღღღ，其实你只需要做出这三个关键判断就可以ღღღ。这个国家它的证券市场的盈利变化ღღღ，盈利水平是保持现在不变ღღღ，还是下降ღღღ，还是上涨ღღღ，我们前面讲5%ღღღ、10%ღღღ，我们讲利率都是5%没变ღღღ。但是如果那个时候你分红10%ღღღ，但市场利率也变成了10%ღღღ，所以你的这个资产的价值还是100对ღღღ。这个道理咱能不能懂？

　　所以第一个你要投资的这个资产的价值趋势ღღღ，那这个价值趋势跟什么有关系？这个价值趋势只跟两件事有关系ღღღ，就是这个国家的证券资产的盈利水平的变化ღღღ，这就是它的宏观经济ღღღ。因为你把所有的资产的盈利能力放一起ღღღ，它就是宏观经济的增长宏观经济的增长ღღღ。然后这么多的收益值ღღღ，在线价值多少钱ღღღ，这个跟什么有关？跟货币环境有关ღღღ。当然货币环境跟投资的回报之间也是有关系的ღღღ。但是他们两个这两个因素之间本身是相互关联的ღღღ。但是我们可以我们一般都是做独立的分析ღღღ，看看他们的周期变化ღღღ，要做价值判断ღღღ。

　　那么一个资产如果它的价值趋势是向下的ღღღ，即便你的交易价格再低ღღღ，最终你还可能是亏钱ღღღ。你比如说这个资产现在的分红是15%年以后分红变5%了ღღღ，然后如果市场利率都是5%ღღღ，就是从200跌到100价值ღღღ。如果我们在200块钱的时候ღღღ，以100块钱去买到现在虽然你有打5折ღღღ，但是你的五年收益会为零ღღღ。所以价值趋势是第一重要的ღღღ。这个国家的经济是不是可以持续增长？他们的企业盈利ღღღ，上市公司的企业盈利是不是在持续的增长？最重要的然后货币环境ღღღ，你可能上市公司的盈利增长了一倍ღღღ，但是你的利率水平翻了一倍ღღღ，从2%变成5%甚至10%ღღღ，折折现率变ღღღ，这个可能价值也会发生改变ღღღ，所以这个价值数质量我们决定ღღღ，然后就是交易价格ღღღ。

　　我们知道在市场中我们去买买资产的时候ღღღ，它并不完全是跟着盈利ღღღ，跟着货币去买的ღღღ。里面还有涉及到资金的流动情绪种种各种变化ღღღ。所以我们还要知道ღღღ，我们去买入这个资产的时候ღღღ，配置这个资产的时候ღღღ，它的价格是一个什么状态？它到底是合理的ღღღ，便宜的还是贵的ღღღ。这个我们要去做衡量和评估ღღღ。这种评估方法一般我们要看他们本国的市场的估值的周期变化规律ღღღ，就他们的历史去看ღღღ。另外一个就是要做国际比较ღღღ，也许大家的估值都是合理的那你的资产相对的价交易价格跟我们比是便宜还是划算的？所以要去做这个呃跨国跨国际的比较ღღღ。

　　第三个是投资风险ღღღ。这个国家的制度ღღღ、产权保护ღღღ、汇率ღღღ、波动性ღღღ、制度因素等等这些东西我们都要去考虑我们都要去考虑ღღღ。你比如像印度ღღღ，经常会发生我们国内你可以看到一些调侃ღღღ，在印度市场开个厂ღღღ，基本上你赚钱可以ღღღ，但是想要代理印度门儿都没有是吧？门都没有是吧ღღღ，就有有各种问题交代你ღღღ。所以像这样的事情存在风险ღღღ，但是这个证券投资带来的利润ღღღ，它是另外一回事ღღღ，它是另外的制度ღღღ，我们要考虑他们的整个资本进出的自由度的问题ღღღ。所以这样其实在在这个自由度进出的问题上ღღღ，我们现在的这几个QDI产品ღღღ，基本上既然能批去投ღღღ，那肯定是符合当地政策ღღღ。然后整个规模和空间都存在都OK的ღღღ，起码说在可预见的时间范围之内ღღღ，这个投资这个投资产权上整体上还算是安全ღღღ。

　　所以我们更多的是要去考虑什么呢？汇率ღღღ、制度ღღღ，证券市场本身的风险ღღღ，所以这是风险ღღღ。所以你去投资任何一个新兴市场ღღღ，你思考的方向就这三件事ღღღ。

　　价值趋势做判断ღღღ。如果你不能去判断这个国家的资产的价值趋势ღღღ，这个国家就没有办法去判断准确的价合理的价格ღღღ，你就更不用说去风险了ღღღ。所以这个完全无任何判断ღღღ，也就说这个资产就本身不可投ღღღ。你能想明白这三件事儿ღღღ，你大致就可以做决策ღღღ，但是做的做决策三个观点的判断OKღღღ。具体来说ღღღ，价值趋势跟什么没有关系？

　　第一个ღღღ，宏观经济增长与周期波动ღღღ。长期来看ღღღ，因为全世界的GDP是正增长ღღღ，所以各个国家的长期来看ღღღ，只要你能够顺应全球的大趋势ღღღ，大家的经济增长经济都是能增长的ღღღ。也就说企业盈利是能增长ღღღ。但是但是增长归增长ღღღ，但是经济增长是波动的对吧？经济增长波动的对不对？所以经济增长的波动过程决定了未来三五年整个经济的变化方向ღღღ。

　　为什么我总是给大家强调三五年呢？因为我们经常讲长期ღღღ，但是客观来说长期是有期限的ღღღ，它不是没有期限的ღღღ。我们一直在强调这件事ღღღ，你要判断3到5年ღღღ。因为这个是我们国内投资ღღღ，或者说一个客户也好ღღღ，或者我们自己也好ღღღ。我们认为长期的企业ღღღ，如果说你在一个三五年的周期里面ღღღ，仍然没有一个好的投资反馈ღღღ。你再好的理论ღღღ，再优秀的理论ღღღ，再好的理论都是不可能被坚持下去ღღღ。所以这是一个能够给我们提供正反馈的周期的一个底线ღღღ，所以在这个稳定维度内ღღღ，我们不但要考虑经济增长本身ღღღ，还要考虑周期波动周期波动ღღღ。首先我们就要知道宏观经济增长的大势和大方向是由什么来决定的那其实类似的理论非常的多ღღღ，但是我们站在投资者给配置资产的角度ღღღ，我们可以把它简化一点基本上我们甚至包括我们去跟客户去沟通ღღღ，那怎么样更容易被客户去理解ღღღ，你去谈什么折旧的理论ღღღ，什么各种理论不可靠ღღღ，不容易被理解ღღღ。

　　其实我把它简单的拆分为两个维度的因素ღღღ，一个就是人口ღღღ，一个就是人均ღღღ。其实所谓的经济增长就是人口乘人均有多少人ღღღ，用什么样的人均去创造了多少财富ღღღ，或者创造多少产出ღღღ，就是人口加人均ღღღ。所以你看一个国家的增长潜力ღღღ，增长的过程ღღღ，首先人口总人口的变化趋势以及人口的结构ღღღ，这个国家的人口是不是在不断增加是不是在不断的增加ღღღ，然后人口的结构是不是年轻的是不是年轻的？因为人口在增加ღღღ，但是劳动力人口在下降ღღღ，那不行ღღღ，因为你必须还是劳动力在创造价值ღღღ，你不可能是老人退休之后创造价值ღღღ。所以说劳动力就整体人口的年轻度年轻ღღღ，这个国家的年轻度越高ღღღ，劳动力的占比越高ღღღ，也说他的能够创造财富的总人口这边就更高ღღღ，所以总人口总人口新兴市场国家一个普遍的特点是什么？除了我们ღღღ，我们人口是负增长ღღღ，对吧？大家都知道ღღღ，但是新市场的一个特色是什么呢？就是我们叫戴维斯双击ღღღ。

　　一个是总人口还在增长ღღღ，第二个就是年轻ღღღ，年轻你可以去看印度ღღღ，你可以看越南ღღღ，甚至你看沙特ღღღ，那整个国家的人口的中位数都远低于我们ღღღ。非常年轻ღღღ，然后整个人口在增长ღღღ。因为年轻生孩子的多ღღღ，整体都在正增长ღღღ。而这个东西就跟发达国家的市场有形形成鲜明的对ღღღ，其实现在到现在就是像我们中国ღღღ，我们自己在讲我们的老龄化问题ღღღ。实际上现在整个全世界的发达国家都面对老龄化的问题ღღღ。因为大家ღღღ，二战后的婴儿潮都是同都是这么都是四五十年代的ღღღ，50年代的人ღღღ，是都是五六十年代的那个婴儿床现在都老ღღღ，而他们生育率都比较低ღღღ。

　　因为经济比较发达ღღღ，所以整个发达国家ღღღ，其实整个总人口的变化都是面临压力的ღღღ。向下的ღღღ。他们有一些维持人口的正增长ღღღ，更多的来自于移民ღღღ。日本的出生率比较低ღღღ，对吧？像日日本像日本韩国这种没有办法去大规模移民的国家ღღღ，那更是了人口直接负增长ღღღ。

　　跟这些东西相比相对应就是新兴市场ღღღ。新兴市场的话像除了我们像越南ღღღ，他们包括印度ღღღ，包括沙特ღღღ，包括非洲都非常的年轻ღღღ。而且人口的增长ღღღ，这是他们人口增长的主要的部分ღღღ。总人口的增长ღღღ，人口结构的年轻ღღღ，那就是双就是戴维斯双击ღღღ，对吧？总人口在增长ღღღ，年轻人口在变多ღღღ。第二个就是整个人均的增长ღღღ，新兴市场国家的特点是什么呢？就是人均GDP都比较低ღღღ，所以他的这个需求整个社会的需求的增长ღღღ，需求增长或者提升的空间和难度都远远小于发达国家ღღღ。

　　人均这个事儿人均这个事儿决定性的因素包括什么包括什么人均提升人均提升首先第一大动力是科技进步ღღღ，这一点上我觉得可能有点反直觉ღღღ。有很多人觉得人均上升可能跟这个制度有关系ღღღ，跟全球的分工有关系ღღღ。但实际上第一重要的还是科技进步ღღღ，就是科技是第一生产力ღღღ，这是对的ღღღ。

　　其实在人类社会ღღღ，在1500年以前ღღღ，就是工业革命以前ღღღ。我们无论是什么样的制度ღღღ，怎么样去分工ღღღ，搞什么样的贸易ღღღ，最后的结果都是一样的ღღღ。人均GDP基本不涨基本上不涨不增长ღღღ。因为你的技术没有ღღღ，所以那个时候就有著名的所谓的马尔萨斯陷阱ღღღ。但是随着工业革命之后ღღღ，我们可以看到我们人均的GDP在以几何起诉数增长ღღღ。原因是什么？就是技术进步ღღღ。所以技术进步是长期增长的一个重要的来源ღღღ。

　　这一个地方ღღღ，应该说新兴市场国家整体上整体上还是处于什么样的状态的ღღღ。因为科技进步一方面是可以来自于创新ღღღ，另一方面也可以来自于学习ღღღ。虽然说我们国家的目前的科技的进步已经来到了靠创新的这个维度ღღღ，但是绝大部分的国家ღღღ，新兴市场国家它的科技进步仍然处在什么？后发优势的状态ღღღ。就是他还要学习引进就可以了ღღღ。所以显然科这个国家的科技进步的速度要比创新型国家要快ღღღ。当然他当然有瓶颈了ღღღ，他到了世界前沿他有瓶颈ღღღ，但是你不可以否认的是ღღღ，他会增长的快ღღღ，就像我们在贸易战之前之前一样ღღღ。

　　这样的话就是一个是靠这个后发优势普遍的存在ღღღ，然后随着这个人均的变多那么一些ღღღ，如果这个国家又配合一些制度性的变革和改革ღღღ，可以进一步的提升人均的增速ღღღ。有没有相应的一些ღღღ，改革ღღღ，而这些改革怎么样才能够促进人均增长呢？那就很明显就要提升效率ღღღ。

　　那什么东西会提升效率呢？如果仅仅看效率ღღღ，很明显这个国家的市场化因素越占比越高ღღღ，人均就会越强ღღღ。所以这个地方也是可以衡量的ღღღ，也是可以去衡量的制度ღღღ。全球的分工ღღღ，在全球范围内参与分工的情况ღღღ。因为分工越细ღღღ，分工的范围越广ღღღ，你的效率越高ღღღ，你的人均就会越高ღღღ。所以一个你衡量这个国家的长期经济增长前景ღღღ，你大概要看的就是这几个事ღღღ。

　　如果你把一个数据国家的数据拆出来ღღღ，你拆的不外乎就是看一下人口增长的ღღღ，然后人口结构年轻化这个东西数据都很好找ღღღ，现在AI时代你可以问AI但大差不差新兴市场国家ღღღ，除了像我们国家ღღღ，除了像我们这种ღღღ，我们我们说我们自己还是新兴市场ღღღ。但是很多国家可能觉得我们已经发达国家了ღღღ，大部分人口是增长或者是年轻化的ღღღ。年轻化像科技进步这个事儿ღღღ。你可以去找一找看ღღღ，但是大部分也没有问题exo亚运会ღღღ。

　　然后制度变革很重要ღღღ。因为这个地方你可以看一下他们的近期的改革ღღღ，你可以回溯一下他们的正确历史什么时候启动ღღღ。你比如说莫迪的改革ღღღ，比如说越南的革新开放ღღღ，以及越南近期的一系列的社会的一些制度和变化ღღღ。比如说财政的一些部门ღღღ，对吧？然后对外资的管理ღღღ，对证券市场的政策ღღღ，对你都可以很容易拿到ღღღ，对吧？很容易拿到ღღღ。

　　你像我们现在人口都负增长了ღღღ，但是我们的人均很低ღღღ，我们的人均问题ღღღ。所以为什么在我们之外还会去考虑新兴市场的机会？就是我们现在整个经济或者资产的价值上升ღღღ，经济的增长已经从人口劳动力的增长逐渐的转向到靠人均的增长来ღღღ。很很天然的我们就会速度下降ღღღ。

　　而其实一些其他的一些国家的一些新兴市场ღღღ，可能还有人口的增长的因素ღღღ，同时也有人均提升的空间ღღღ，甚至人均比我们还低ღღღ。我们现在人均GDP大概占了美国人均GDP的17%ღღღ。像日本当年从17%后面上来ღღღ，一直到80年末ღღღ，大家很多担心我们中国经济会不会步日本的后尘ღღღ。但实际上从人均的水平来看小金库钱包dcboxღღღ，我们空间依然很大ღღღ。当年日本出问题的时候ღღღ，他的人均GDP已经是美国的110%ღღღ。

　　在这个位置大概百分之117到119ღღღ，在这儿是发达国家的状态发达国家的状态ღღღ。发达国家的状态就是人口不行ღღღ，然后人均也不行ღღღ，他就然后他就只能停止ღღღ，只能停那我们现在的话也是一样ღღღ。相对来说的话ღღღ，像这是我们在美国时期ღღღ，像越南的人均GDP只有我们的3分之1ღღღ。那就更低了ღღღ，那空间就更大了是吧？空间更大了ღღღ。

　　所以你大概这三个维度上去思考ღღღ，三个维度上去思考ღღღ，基本上可以ღღღ，然后这个是增长前景ღღღ，增长的前景过程中还得有波动ღღღ。那么波动的话无外乎就是三个周期ღღღ，库存周期ღღღ、朱格拉周期和库兹涅茨周期ღღღ。库兹涅茨周期库存周期一般比较短ღღღ，大概覆盖一般就是三年左右三年左右ღღღ，这是我们中国的这个周期ღღღ。你可以去观察一下他们的这几个重要的一些经济数据ღღღ。你要去判断这些事ღღღ，你肯定要看他们的经济数据ღღღ。这些经营数据相对于其他的我们熟悉的国家可能没那么容易获取ღღღ。但是好的ღღღ，现在有AI了ღღღ，可以去问ღღღ。

　　你可以找一些相关的报告去看一看他们所处的周期的位置ღღღ，库存周期ღღღ，然后设备更新周期你可以看一下ღღღ，设备更新周期ღღღ，你可以看一下越南的设备更新周期ღღღ，非常的夸张ღღღ，非常的夸张是不是？还有房地产的投资中的固定资产周期ღღღ，拟合一下ღღღ，看一下他们的位置ღღღ。整体上如果不是处在大周期的拐点ღღღ，比如说设备更新周期的拐点ღღღ，然后这个长周期的周期的拐点上ღღღ，如果仅仅是库存周期ღღღ，那我觉得问题不是特别大ღღღ。那你只要不踩在大周期的拐点上ღღღ，那个整体的趋势就还OKღღღ，就还OKღღღ。很明显像这个设备更新就是在反全球化过程中的产业链重塑的过程ღღღ，它不太可能是大周期的拐点ღღღ，高点向下而是低点向上ღღღ。而这个房地产的这个就不用讲了就不用讲了ღღღ。房地产的整个经济的高增长ღღღ，企业房地产的投资增速ღღღ，整个房地产的周期是向上的ღღღ，有周期性的判断ღღღ，有了这个对长期价值和周期性的判断之后ღღღ，就是货币政策周期ღღღ。

　　货币政策周期我们前面讲了ღღღ，在美元弱势周期里面ღღღ，各个国家的货币政策会更加容易的放宽松会放宽松ღღღ。当然在不同的国家ღღღ，它的货币政策的制度是不一样的ღღღ。但是无论是什么样的国家ღღღ，它的货币政策都要受制于这个不稳定这个不可能三角ღღღ。只是说大家在稳定的汇率自由资本和独立的货币政策之间要做出取舍ღღღ。做出其实比如说我们这几个国家里面ღღღ，印度印度和越南都在强调有管理的浮动汇率ღღღ，有管理那有管理的话ღღღ，资本进出就不能完全自由ღღღ，对吧？货币政策也不完全独立ღღღ，然后稳定的汇率也不能完全稳定ღღღ，所以他们互之间就会相互牵扯ღღღ。这样的国家的就整体上会比较货币政策的预测起来就比较难那就比较难ღღღ。

　　但是有的国家就非常的简单ღღღ，你比如说这个沙特ღღღ，沙特的里尔ღღღ，他的汇率制度就有点像我们的香港联系汇率ღღღ，直接跟美国固定ღღღ，那么他跟美元固定ღღღ，比如说你要去投资沙特的股市的时候ღღღ，你在判断什么？你要判断的就是美国的货币政策ღღღ。美国的货币政策因为你追求的是稳定的汇率ღღღ，是固定汇率ღღღ，那么资本自由进出ღღღ，稳定的汇率ღღღ，这意味着沙特的货币政策就会百分之百复刻美国央行ღღღ，复合买美国央行ღღღ。所以你要去看沙特的货币政策ღღღ，就相当于看美国的货币政策周期ღღღ，那么美元的涨跌过程ღღღ。

　　所以我们在讲投资新兴市场的话ღღღ，我们真的要去理解美元ღღღ，因为这玩意儿很重要ღღღ。因为很多国家都是所谓的有管理的浮动汇率ღღღ，都是指对美元的稳定性ღღღ，所以美元这个周期特别重要ღღღ。所以美元现在是什么周期？我们前面讲弱势周期ღღღ，然后还有就是降息周期ღღღ，所以你像沙特的货币政策周期就非常容易就可以知道和理解ღღღ，他们也是一个降息周期ღღღ，对吧？也是降息周期ღღღ。当然其他的一些国家ღღღ，比如说像印度小金库钱包dcboxღღღ，是印度这个国家ღღღ，那它的利率周期要看什么？我们可以看到印度央行从24年的下半年也开始降息ღღღ。

　　大家记得美国也是在24年9月份开始降息ღღღ，它也在降息ღღღ，而他们的通胀在大快速回落ღღღ，比如说回落到这儿ღღღ，那么在美元降息的粥ღღღ，那你说现在日本印度央行这个6.5%ღღღ，基准利率6%点从这个降下来小金库钱包dcboxღღღ，现在6.5%仍然很高ღღღ，通胀只有2.1ღღღ，是不是？为什么中间有这么大的差差缺口？你有这么大缺口呢？很简单ღღღ，维护卢比的稳定ღღღ，卢比对美元一度在贬值ღღღ，因为印度这个国家这个贸易是逆差的ღღღ，是吧ღღღ，资本向下是流入的ღღღ，他是靠这些ღღღ，靠这些的话ღღღ，你看现在印度目前的整个跟美国的贸易关系也比较紧张是吧？然后在资本恰恰也会受到影响ღღღ。所以即便印度的通胀在持续的快速走低ღღღ，也掉到2.1ღღღ，这个几乎已经是近十年的最低了ღღღ。

　　但是印度央行的利率仍然在高位ღღღ，差在哪里呢？差在美元上ღღღ，差在汇率的管制上ღღღ。所以你就要去思考后面的问题ღღღ。

　　如果我们判断未来美元的弱势以及美元降息的过程ღღღ，印度当下从去年开始到现在ღღღ，它是一个货币政策一个宽松周期ღღღ。货币政策一个宽度就意味着什么？意味着你的资产的利润贡献ღღღ，你的资产产生现金流ღღღ，同等的情况下资产的价值也要上升ღღღ。因为你的利率在下降ღღღ，所以这是利率下行周期ღღღ。

　　同样的你还可以去看这个越南ღღღ，越南也是一个有管理的浮动汇率ღღღ，有管理的浮动汇率ღღღ，它既要考虑海外的情况ღღღ，要考虑自己内部的情况ღღღ。所以你可以看到越南的通胀是什么样ღღღ。其实你把图拿出来一看ღღღ，你可以很清楚越南的通胀是下降也是下降的ღღღ。但是越南的利率整体上相对来说保守ღღღ。考虑到什么问题？越南盾跟美元的稳定性的问题跟我们其实很像ღღღ。所以美元的弱势为什么在为什么是新兴市场会有机会ღღღ，就是大家的汇率制度这种有管理的浮动汇率制度ღღღ，在美元弱势的环境下更容易是货币政策宽松来贴近本国经济ღღღ。

　　因为全球的新兴市场的国家ღღღ，尤其执行有管理的浮动汇率的制度ღღღ。国家在过去的几年里面ღღღ，在美联储加息的过程中ღღღ，整体上都承受了被动输入的这种紧缩ღღღ。甚至沙特也一样ღღღ，美联储加息他有给错ღღღ，它是所以货币政策周期要去重点去思考这个框架ღღღ。那具体的是具体到每一个国家ღღღ。如果我们有机会来讲一下金融市场投资的具体的机会的时候ღღღ，我们可以分开这几个国别ღღღ，依次跟大家讲一讲他具体的情况ღღღ。但是思考的方向就是这个你要去看这件事ღღღ，这是货币政策周期小金库钱包dcboxღღღ。然后资产的交易价格这件事就比较简单了ღღღ。

　　资产交易价格这件事比较简单ღღღ，基本上是两个维度去比较ღღღ。一个是跟自己历史比ღღღ。跟自己历史比ღღღ，一般我们不建议大家就是比太短ღღღ，至少要十年起步ღღღ。当然你能比较更长周期的ღღღ，你能拿到更长周期的数据ღღღ，比较十年ღღღ、20年最好ღღღ，为什么呢？因为你的这个比较的过程ღღღ，你至少得有几2到3个周期完整的周期ღღღ。这些均值标准差各种衡量才有意义ღღღ。

　　一般我们的这个跟历史比跟历史比ღღღ，我们尤其是比整个市场的指数ღღღ，我们更倾向于使用PB这个指标ღღღ。如果你要去考虑个别股票的资产ღღღ，PB不一定合理ღღღ。因为你的净资产的那个计算ღღღ，里面有很多的问题ღღღ，不一定是准确的ღღღ。但是你放在整个市场来看dcbox小金库官网ღღღ，用PB和更加和因为相对于PE或者是利润ღღღ，PB是一个更加稳定的数ღღღ。而且它直接跟一个国家资产的LE就是回报率相关ღღღ。而资产的净回报率实际上是一个周期波动的这就导致PB是周期波动ღღღ。

　　那么资产资本的净回报率的周期波动的原理ღღღ，我想不用我过多的解释ღღღ。资本的回报高了ღღღ，那就更多的资本来投资它就下来了ღღღ。是这么这就非常简单ღღღ。所以你要去比较历史它所处的历史的位置ღღღ，你比如说我们沪深300指数ღღღ，中国股市也是新兴市场ღღღ，沪深300指数经过这一轮上涨到现在十年下来TB均值ღღღ。

　　大家都知道所谓概率的正态分布ღღღ，十年均值意味着什么？均值一倍小金库钱包dcboxღღღ、正负一倍ღღღ、标准差之间ღღღ，我们都可以把它当做一个正常的估值水平ღღღ。但是如果超出了这个范围ღღღ，那可能就所谓的到了常委区就是一个不正常的状态ღღღ，就是异常的高ღღღ。一般我们就是用这样的东西来衡量就行ღღღ。你像我们国内的市场ღღღ，就很容易拿到这样的数据ღღღ。可能那边数据你到海外的话ღღღ，你可能在数据上面你得花点心思ღღღ，你可以花点要么有蓬勃的系统ღღღ，或者你去问AI或者是找一下专业的数据才可以有专业报告才可以ღღღ。

　　来看一下ღღღ。目前来看的话ღღღ，沪深三百也好ღღღ，越南的指数也好ღღღ，基本上处在历史均值附近的估值就是大概合理ღღღ。据我所知ღღღ，然后印度历史高位ღღღ，沙特的比较特殊ღღღ，沙特非常的特殊ღღღ。他的沙特的这个国家的经济和资产的价值趋势高度跟石油有关ღღღ。你还得知道它背后的逻辑ღღღ，这个我后面会讲ღღღ，这就是交易的价格ღღღ，资产的估值ღღღ。

　　然后这两点定位的这个资产是否有机会ღღღ，那我们还能不能投资风险？那你投资风险是什么？首先第一件事产权制度ღღღ，海外的投资者的产权ღღღ，私有产权能不能得到良好的保护？这取决于什么？

　　政局是否稳定ღღღ，你比如说沙特ღღღ，你现在看一切都很好ღღღ，然后改革都都OKღღღ。但是大家知道沙特所处的那个地域冲突不断ღღღ，然后沙特的这个制度有国王有王子ღღღ，整个这套制度是否是稳定的ღღღ，这个你要打个想法ღღღ。那如果说换了一个忽然之间一夜忽然之间发生变化ღღღ，你可能你所有资产都被成功了ღღღ，那这里面有很大的问题ღღღ。所以政治局势是否稳定这件事ღღღ，起码说在你投资的可预见的三五年是不是可以稳定的那比如越南现在进行的改革ღღღ，那么莫迪你看为什么投资ღღღ，印度股市ღღღ，大家都特别关注印尼的支持ღღღ，莫迪的支持率ღღღ，因为这个决定了他的政治局势ღღღ，政局的稳定性政局的稳定性ღღღ。所以这个对政局稳定性的观察ღღღ，你起码要在可预见的3到5年的时间里面ღღღ，不至于产生非常重大的影响ღღღ。

　　私有产权保护的政治局的事件政治事件ღღღ，然后有没有良好的保护私有产权的法律环境ღღღ。这个东西怎么去衡量ღღღ，怎么去评价？我觉得以我们为标准尺度来衡量ღღღ，很少ღღღ。

　　所以巴菲特在投资海外的市场的时候ღღღ，对于产权制度非常的重视ღღღ。但是他的重视可能跟我们不太一样ღღღ，就是他的投资很多时候都是非常长期的超长期的ღღღ。甚至他有的投资可能一拿就是拿几十年ღღღ。在一个超长期的维度ღღღ，比如说你要投十年以上ღღღ、20年以上ღღღ，就是你投资的期限越长ღღღ，你就越需要对产权制度或者政治与稳定这件事儿要有更高的要求ღღღ。因为随着时随着投资期限的延长ღღღ，就到十年往上的超长期ღღღ，一些不稳定的国家所所积累出来的积它逐渐的积累下来ღღღ，可能会产生重大的制度变化和变革ღღღ，这个可能性会更高可能性会更高ღღღ。那你比如说ღღღ，像英国ღღღ、美国这样的国家和制度ღღღ，它具有超高的稳定性ღღღ。所以像这种超长期投资ღღღ，它永远在里面投ღღღ，为什么呢？

　　资产自有产权保护的好ღღღ，法律的稳定性ღღღ，比如说产权制度法律问题非常的高ღღღ，在过去的两三百年里能够被证实ღღღ。但是像新兴市场国家的一个最大的一个患者ღღღ。所以在新兴市场国家这块ღღღ，如果大家只是去投资五年左右的这个维度ღღღ，那么你判断一下他的证据ღღღ，领导人的任期ღღღ，这些情况我觉得就可以做到ღღღ。

　　但如果说你要奔着超长期的投资去十年二十年往上去说ღღღ，我说句心里话ღღღ，我觉得这新兴市场未必适合ღღღ，可能绝大部分的新兴市场都未必适合ღღღ。因为十年往上的维度上积累出的制度变化是好还是坏ღღღ，这件事情的不确定性是非常大的ღღღ。你可以看伊朗在伊斯兰革命之前和之后ღღღ。十年之后ღღღ，所以如果你是站在70年代的60年代的时候的巴列维王朝的伊朗ღღღ，然后去看十年以后的投资ღღღ。那可能就如果真的投了ღღღ，可你可能真的是血本无归ღღღ，所以这个产权制度要去看啊ღღღ。

　　第二个就是对于外资的投资限制ღღღ，对于外国资本的态度ღღღ。这些新兴市场国家因为整个金融市场发育的不成熟ღღღ，所以对外资都是有一定的限制的ღღღ。你比如说借贷ღღღ，它很多的股票对外资有持仓的限制ღღღ，他也像我们一样有我们我们是这个Q费RQ费QVRQ费Q费它是有一个额度的ღღღ，有额度限制ღღღ。所以有些产品可能是追踪指数ღღღ，本来是偏被动追踪的ღღღ，但是因为额度的限制ღღღ，他可能没有办法追ღღღ，因为已经外资已经满了ღღღ。比如越南天虹市场ღღღ，有的时候它就可能偏离它的指数比较大的范围ღღღ，可能也跟这个东西有关系ღღღ，对外国资本的态度ღღღ，对外资的限制政策ღღღ，我们走QDI的这个维度ღღღ，从专业的机构去投资市场上具有代表性的指数ღღღ，这种投资方式基本上算是比较安全的ღღღ，比较安全ღღღ。

　　除非发生什么呢？发生重大的政治制度变革政治变革ღღღ，这个就是意外ღღღ。但是其实这跟产权制度高度相关了ღღღ，产权制度高度相关ღღღ。

　　最后一个就是最常见和日常的风险ღღღ，影响我们的收益率非常高的风险就是汇率风险ღღღ。汇聚这个领域在资产配置中里面ღღღ，由于在全球范围内的配置资产ღღღ，但是肯定是躲不开的肯定是躲不开的ღღღ。所以汇率风险有多大ღღღ，它影响还是蛮大的ღღღ。

　　你比如这张图ღღღ，这是印度孟买的指数ღღღ，指数从2020年的25000点涨到现在大概接近8万点ღღღ，大概接近8万.8万点大概涨了三倍出头对吧？三位出头ღღღ。下面蓝色的这个是工银的qdi的净值ღღღ，大概是从现在的0.7ღღღ。这个最高的时候是一点一点74ღღღ，现在大概1.5左右ღღღ，大概一倍大概一倍ღღღ。从现在的净值上你可以看到ღღღ，跟这个时候ღღღ，跟当时二三年的这个平台刚刚超过没多少ღღღ，对吧？但实际上从这个平台往上ღღღ，印度已经涨了一倍了ღღღ，中间有一个巨大的差异ღღღ，这个差在哪儿呢？差会差在汇率ღღღ。所以你有的时候你看印度不停的创新高ღღღ，创新要求高ღღღ，它可能不是因为印度好ღღღ，而是汇率在贬值ღღღ，所以汇率可能在这个过程中影响了你差不多一倍的收益差不多一倍的收益ღღღ。

　　如果说有些国家的汇率风险特别的大ღღღ，你比如说在二三年ღღღ、24年看俄罗斯的股市也是反弹的ღღღ。但是你算是卢布的贬值ღღღ，你可能就根本赚不到钱ღღღ，对吧？类似于这样的东西类似于这样的东西exo亚运会ღღღ。所以汇率这个地方我们还要去考察ღღღ。一个国家的汇率强与弱ღღღ，我们当然希望投资在一个强势汇率的国家ღღღ。因为这样的话我们不但可以赚到资产的钱ღღღ，我们还能赚到汇率的是汇率收益ღღღ。

　　那么一个理想的强势的汇率的是什么状态呢？我们看汇率的分析框架ღღღ，市场供需和央行的态度或者叫干预ღღღ。市场供需这里两个流ღღღ，贸易流动资本ღღღ，流动资本流动由收益差或者避险需求推动ღღღ。

　　一个理想的强势货币是什么状态呢？贸易上顺差了ღღღ，资本流动上流入ღღღ，然后央行的态度是强汇率ღღღ。强汇率ღღღ，这个叫做双顺差加央行强汇率ღღღ，那这个汇率就特别强ღღღ，有这样的国家吗？有2005年到2011年的我国就是一方面央行汇改引导汇率在升值ღღღ，然后一方面贸易顺差在扩大ღღღ，然后资本流动在增加ღღღ，资本流入在增加ღღღ。那么当下比较接近这个逻辑的是什么国家呢？谁的贸易顺差很大呢？扩大？越南资本流动ღღღ，你可以看越南的fdi实际的资本他们在形成双顺差ღღღ。央行央行这个央行的态度ღღღ，维持汇率稳定ღღღ，也是维持汇率稳定ღღღ，所以更接近于这个ღღღ。所以你各个国家的汇率ღღღ，你可以套用在这样的一个逻辑框架里面ღღღ。

　　当然如果说你是沙特的ღღღ，是跟美国是固定利率ღღღ，你就要去看人民币跟美元之间的关系ღღღ。那人民币跟美元的关系是什么呢？还是一样的考察贸易流动息差ღღღ，中美息差从这儿到这儿ღღღ，我们看到从2019年的正二到现在的-3ღღღ，-2的-2.7ღღღ，这是资本向下流出的ღღღ。然后贸易向下我们的贸易向下顺差ღღღ，从22年经常这样顺差可能是下降ღღღ。未来贸易战下降ღღღ，所以资本息差和资本的流动资本的流动ღღღ，息差和这个贸易ღღღ，那么央行的态度就是防止人民币进一步贬值ღღღ，对吧？中间价值是在什么呢？央行的态度是防止顺周期行为ღღღ，其实就是偏人民币强势的态度ღღღ。

　　整体综合来看的话ღღღ，人民币的汇率短期可能维持稳定ღღღ，但是中长期可能面临压力ღღღ。那相对来说可能美元资产是不是以美元计价的资产会更加有吸引力呢？所以这个你可以做出自己的理性的判断ღღღ。总之你要考察汇率的风险ღღღ，获利的风险ღღღ。那你像印度贸易逆差ღღღ，持续很多年的贸易逆差ღღღ，然后资本向下也面临问题ღღღ，有一个中美贸易战ღღღ，美国跟美国在贸易战的问题ღღღ。印度央行希望维持卢比的稳定ღღღ，但是印度的汇率利率水平已经严重的比它的通胀趋势要高估ღღღ，所以央行的态度会发生转变ღღღ。那这些都会带来什么样的影响？所以你现在如果看印度ღღღ，那可能就面临汇率的风险ღღღ，看越南可能会好很多ღღღ，看沙特那就是美元ღღღ。

　　所以汇率汇率是我们思考的这个风险的维度里面最日常的ღღღ，而且必须要有的一个判断ღღღ。结合这三个框架ღღღ，我们拿出任何一个新兴市场ღღღ，你只要因为现在其实信息和资源有了AI的环境下ღღღ，这个都不难获取ღღღ。关键是这个思维的框架和架构ღღღ。通过今天的这个讲解ღღღ，总结一下ღღღ，希望大家能够通过我们这个交流ღღღ，我们这个讲解ღღღ，希望大家能够看明白为什么新兴市场是有机会的ღღღ。就是在反全球化的过程中ღღღ，在全球的失衡纠正的过程中ღღღ，为什么为什么新市场是有机会的ღღღ，它背后的逻辑ღღღ，基于美元的弱势ღღღ，以及美元弱势所引起的新兴市场国家宽松的机会ღღღ，宽松货币的周期这样的机会ღღღ。

　　另外的话ღღღ，就是给出给了大家一个思考ღღღ，一个陌生的市场ღღღ，陌生的国家投资机会的思维框架ღღღ。价值趋势看什么？价值趋势要看这个国家的经济增长能力ღღღ，然后要看这个国家货币政策的周期ღღღ，这个是价值趋势ღღღ。然后估值是过贵还是过便宜ღღღ，你要跟历史比ღღღ，你要跟国际比那跟历史比的线个市场波动周期ღღღ，十年往上P比ღღღ，用这些东西去去比较ღღღ，去比较价格小金库钱包ღღღ。ღღღ。然后最后就是风险ღღღ，要考虑产权制度ღღღ，对外资的态度这些事儿ღღღ。你投资的期限越长ღღღ，对这件事的要求就要越高ღღღ，尤其是超长期投资ღღღ，产权制度可能是最重大的一个威胁机ღღღ，所以在一个陌生的国家投资到陌生的国家ღღღ，你要思考这三个东西ღღღ。这三件事儿能够完整的思考ღღღ，大家就可以看到机会的同时ღღღ，能够更好的控制风险ღღღ，也能更容易的更加完善的帮助客户做出投资决策ღღღ。

　　OK今天这节课的分享就讲到这儿ღღღ。后面如果有机会ღღღ，我们还可以跟大家进一步的详细的讲讲具体的机会ღღღ。我们可以因为现在我们能够方便的投资到越南ღღღ、印度和沙特ღღღ。我们可以把这三个国家按照我们的思维框架细节的进行拆解ღღღ，让大家看看他们的状况和以及他们的机会和风险如何ღღღ。好吧ღღღ，今天我们的分享就到这儿ღღღ，谢谢大家ღღღ。

　　美元流出美国后ღღღ，在国际市场上作为贸易结算工具使用ღღღ。商品贸易商通过贸易商品将美元流出美国ღღღ，而流入的过程则表现为金融投资和跨国公司利润的回流ღღღ。美国跨国公司通过在全球范围内布局供应链以获取更低的成本ღღღ。

　　在当前全球化背景下ღღღ，尽管A股市场表现强势ღღღ，但全球资产配置发展趋势和市场分类显示新兴市场有投资机遇ღღღ。随着居民财富积累和可投资资产规模的增长ღღღ，以及国内资产收益率偏低ღღღ、全球产业链重塑等因ღღღ。